В нашей библиотеке: 321 книг 226 авторов 0 статей За всё время нас посетило 974552 человек которые просмотрели 19047853 страниц.
Читатели оставили 10 отзывов о писателях, 70 отзывов о книгах и 6 о сайте


Название: За кулисами Уолл-Стрит

Автор: Леон Ливи

Жанр: Художественная литература

Рейтинг:

Просмотров: 1100

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 |




7 красавица и чудовище

 

ИСТЬ тысячи способов, с помощью которых мы, нмшг'горы, обманываем себя по мелочам и по крупному. Прикупі,, полученную благодаря счастливому стечению обстоя-іічііісіи, мы считаем результатом нашей прозорливости, а по-іири, нередко возникающие вследствие нашей глупости и нев-ннмміельности, — результатом невезения. Мы верим, что рынок помнит или учитывает цены, уплаченные за наши акини, верим, что курс наших акций будет повышаться на фоне НнДі'ііпя курсов всех остальных акций. Но чаще всего на рынке • мучается так, что мы влюбляемся в компанию, недостойную ІійИИ'іі привязанности.

Цс одна компания обманывала мои надежды в самый ре-ІНніпщші момент. Случались у меня и дорогостоящие финан-мніьіе "романы", во время которых я был ослеплен шармом ййной-нибудь компании или ее руководства. Наученные горь-йНМ опытом инвесторы должны уметь распознавать скрытую красоту, и наоборот, игнорировать показной блеск компаний, видя их внутренние изъяны Осуществляя одну из инвестиций в 1960 е годы, я поступил абсолютно противоположным образом Коїда же 10 лет спустя, в условиях одного из наиболее затянувшихся после Великой депрессии спадов па рынке, я исправил свою ошибку, то даже более чем возместил свои прежние погори

Очень хорошие инвестиционные возможности возникают в плохо управляемых компаниях по той простой причине, чго их положение может быстро улучшиться с приходом умелого ру-ководсіва Как бы плохо компания не выглядела, ее почти все-іда в каком-то о і ношении можно счиїагь выгодным приобретением Следуя данной логике, в 1957 году компания Oppenheimer приобрела пакет акции компании Underwood — из рук вон плохо управляемого производителя печатных машинок, вытесняемого с рынка олекірических печатных ма шинок компанией IBM Контрольный пакет акций компании Underwood приобрела компания Olivetti, и, движимый своим восхищением итальянской стильностью и легкостью, я носчи тал, что новые итальянские хозяева преобразят Underwood

Мое впечатление основывалось на очевидных фактах В ш время компания Olivetti развивалась быстрее, чем IBM, прои > водила чудесные машинки и хорошо относилась к своим работникам Ею руководили блестящие, элегантные менедже ры, такие как Джаилуиджи Габетти, перешедший позже в ру ководство компании IFI — холдинга, принадлежавшего семье промышленника Джанни Аньелли   Шгаб-квартира Olivetti находилась в Ивреи — чудесном итальянском городке со мио жеством зданий, спроектированных лучшими архитекторами того времени

Я рассуждал так если компания хорошо делает что-то од но, она обычно хорошо делает и много чего другого Поэтому я с должным рвением продолжал скупать акции компании Underwood — вплоть до того момента, когда фонд Oppenheimer стал самым крупным ее внешним акционером. Вместе с еще одним инвестором по имени Эрнест Оппепгеймер (не имеющим никакого отношения к Максу) мы контролировали приблизительно 20% акций.

Мы купили бы еще больше акций, если бы меня не остановил мой коллега Арчер Шерл, главный портфельный менеджер фонда, обративший мое внимание на незначительную деталь: денежные поступления компании Underwood сокращались. До этого я предлагал, чтобы фонд Oppenheimer увеличил свою долю в компании, а он возражал против этого. Мы вынесли наш спор на совет компании. Члены совета выслушали доводы обеих сторон и поддержали Арчера. В конечном счете, решение совета помогло в какой-то мере оградить фонд от последовавших событий.

Если бы ничего больше не изменилось, наши инвестиции могли бы оказаться успешными, но компания IBM имела собственный план развития производства печатных машинок. В 1961 году она внедрила кардинально новую конструкцию электрической печатной машинки — "Селектрик". В этой модели все буквы размещались на вращающемся шарике, ударяющем при печати бумагу. Хотя новая модель вначале нередко выходила из строя, вскоре "Селектрик" совершила настоящий переворот на рынке электрических пишущих машинок. Компания Underwood не нашла в себе сил достойно ответить на такое чудо техники и потерпела крах, едва не погубив вместе с собой и компанию Olivetti.

Впрочем, я не всегда поддавался влиянию шарма. Отслеживая отчеты об операциях инсайдеров за 1962 год, я заметил, что Николас Резини, главный исполнительный директор компании Cinerama, постоянно покупает акции собственной компании. Решив, что оп обладает некоей информацией, я купил несколько акций и договорился с ним о встрече. У него был прекрасный офис на Парк Авеню, обставленный старинной мебелью и "укомплектованный" красивыми секретаршами. Это был не офис, а мечта, голливудская картинка, а его хозяин предстал в образе энергичного и обаятельного руководителя.

Нисколько не смущаясь, Резини поведал мне историю своей жизни, а затем рассказал о своих грандиозных планах в отношении компании Cinerama. On планировал снимать трехмерные фильмы, рассказывал сюжеты снимающихся фильмов, и каждый из них был еще более захватывающим, чем предыдущий. Я был ошеломлен, по лишь до того момента, пока не вышел из его элегантного офиса па улицу, іде бушевала метель. Меня внезапно осенила мысль, что невозможно быть настолько совершенным, как мне показался Резини. Я решил продать акции в тот день, когда на экраны выходил первый фильм компании Cinerama "Как был завоеван Запад" {How the West Was Won). Это был один из тех немногих случаев, когда я продал акции по цепе, приближающейся к установленному акциями рекордному курсу.

Середина 1970-х годов стала неблагоприятным временем для рынка, пребывавшего во власти застоя с 1964 по 1982 год; индекс Доу-Джонса набрал в 1964 году 874 пункта, а в 1981 году — 875 пунктов. Потрясающий рост в один пункт за семнадцать лет! Любой начинающий инвестор 1990-х годов, надеявшийся, что акции будут постоянно опережать но доходности все другие виды инвестиций, должен был хотя бы на минуту задуматься над этими двумя числами и двумя датами. Например, допустим, в 1964 году вам исполнилось сорок восемь лет, и в последний день 1964 года вы вложили 100 тыс. долл. в привязанный к показателю Доу-Джонса индексный фонд, на условиях дальнейшего реинвестирования дивидендов; при •том вы пребываете в полной уверенности, что при выходе на пенсию в возрасте шестидесяти пяти лет у вас будут солидные (бережения. Но из-за жалкого состояния рынка и пожирающей деньги инфляции в последний день 1981 года ваши день-| и будут стоить, по сути, меньше, чем первоначально вложенный капитал.

На протяжении этих лет компания Oppenheimer искала возможности для инвестиций за пределами рынка акций. По поручению группы инвесторов, желавших приобрести телевизионную станцию WPIX, принадлежавшую компании I'nbune Company, нам удалось перекупить права па вешание ной станции. Мы также получили контроль над General Acceptance Corporation — фирмой — застройщиком земельных участков, оказавшейся самым крупным банкротом в истории штата Флорида. (Фирма известна сейчас под названием Avatar.) Компания Oppenheimer управляла активами компании CIC, занимавшейся нефтяным бизнесом и предоставлением финансовые услуг, во время прохождения ею процедуры банкротства; мы изыскали возможность выплатить ее долги из расчета 100 центов за 1 доллар и, кроме того, оставили ей ликвидные активы.

Спад 1974 года, во время которого индекс акций промышленных компаний Доу-Джонса упал на 45%, окончательно добил так называемую "жизнерадостную" эпоху в истории биржи, начавшуюся в конце 1960-х годов. Характерными чертами гой эпохи стали спекулятивные лихорадки, возникавшие вокруг высокотехнологичных бумаг, и финансовые менеджеры-"ковбои", которые мгновенно продавали и покупали акции и наслаждались положением знаменитостей, пока эмбарго па поставку нефти из арабских стран не положило конец этому веселью и этим играм.

Впрочем, любая проблема создает новые возможности, и я начал задумываться о движущих факторах рынка. Мое внима ние привлекло явление, свойственное депрессивному рынку: финансовые отчеты многих компаний показывали подразделения компаний и иные приобретения, но их реальная стой мость никак не учитывалась в цене акций компаний — владельцев таких активов. Конец 1960-х — начало 1970-х годом были эпохой укрупнений, и такие объединения, как ITT and Gulf >-Western, создавали и покупали компании-подразделения. Все это делалось якобы для достижения эффекта синергии и большей эффективности. Однако эти цели оказались по боль шей части призрачными, и когда в конце 1970-х годов разоча ровапные менеджеры стали продавать именно те активы, на покупку которых всего несколько лет назад они потратили столько сил, я начал задумываться: а что, если в США назревает эпоха разукрупнения компаний? Если это действительно так, то возникала возможность широко использовать тактику арбитража при реализации таких активов.

И вот в 1977 году в связи с суровой зимой обнаружилась нехватка природного газа. Возник второй энергетический кризис, и начались отключения электроэнергии. 2 февраля 1977 года Президент Джимми Картер назначил Джеймса Шлезингера "энергетическим королем" государства и поручил ему изыскать возможности для энергосбережения и увеличения поставок энергоносителей. Я присутствовал на одном из выступлений Шлезингера в Вашингтоне, на котором тот рассматривал возможность использования угля для компенсации недостающих нефти и природного газа (дело было еще до того, как страх перед глобальным потеплением превратил уголь во врага окружающей среды номер один).

У меня имелся определенный опыт работы с угольной отраслью в 1950-е годы, когда я пытался раскрыть таинственные маневры Сая Шойера при приобретении им компании West Virginia Coal and Coke Я вспомнил, что тогда реальные возможности появлялись не столько в добыче угля, сколько в его і рансиортировке Наш аналитик но транспорту Берт Фингер-ут настоятельно советовал изучить возможность доставки yiля железнодорожным транспортом — одним из лучших видов транспорта для доставки больших объемов уіля по обширным просторам США Поэтому после выступления Шле-шнгера я обратился к докладчику с вопросом, есть ли у США железные дороги, способные перевозить го количество угля, о ко юром он говорил Его ответ содержал определенную оговорку если его план развития энергетики будет претворен в жизнь, железные дороги будут работать в полную силу

Этот простой вопрос подтолкнул меня к проведению одной п і наиболее интересных, сложных и выгодных инвестиций в моей карьере Эт и инвестиции окупились лишь по прошествии многих лет, но поистине прекрасная возможность для начала их осуществления представилась с банкротством железнодорожной компании Chicago, Milwaukee, St Paul & Pacific Railroad Банкротства зачастую чрезвычайно выгодны тем, что ошугивают многих инвесторов, отчего цены акций и облигации устанавливаются на невысоком уровне

Я следил за деятельностью железнодорожных компаний начиная с 1940-х годов Тогда мой отец стал покупать облигации обанкротившихся компаний этой отрасли, таких как Missouri Pacific и Minneapolis, St Paul & Sault Ste Mane Iio время Великой депрессии почти половина железнодорож иых компаний в стране разорилась Участие во Второй миро поп войне на короткое время улучшило ситуацию, но вскоре д'ія железных дорог вновь наступили тяжелые времена Такое положение складывалось отчасти из-за подавляющих регуля питых мер, введенных Комиссией по торговле между штата ми. Крупным общенациональным железным дорогам разрешалось объединяться только после изнурительно долгих слушаний, а прекращать эксплуатацию железнодорожных путей им запрещалось вообще. В тех вопросах, где Комиссия оставляла железные дороги в покое, подключались профсоюзы, заставляя железнодорожные компании сохранять рабочие места еще долго после того, как технические изменения делали эти места ненужными.

К середине 1970-х годов Комиссия но торговле между штатами уже хорошо осознавала порочность сложившейся ситуации, и многие ее члены считали возрождение железных дорог почти своим патриотическим долгом. Один из многочисленных представителей Комиссии, с которыми я встречался в конце 1970-х годов, заметил, что на протяжении XX века объем грузовых железнодорожных перевозок в Канаде вырос, а в США — упал. В Канаде имелись железные дороги, идущие от западного побережья к восточному, а грузы, пересекающие США, должны были по несколько раз перебрасываться с одной железной дороги на другую, и каждая такая переброска вела к потерям времени и дополнительным затратам.

Вместе с Бертом Фингерхутом я вылетел в Вашингтон на встречу с несколькими представителями Комиссии. Проведенные обсуждения убедили нас в том, что Комиссия собирается предпринять радикальные меры по развитию американских железных дорог. Наша следующая задача состояла в том, чтобы найти железнодорожную компанию, которая смогла бы воспользоваться этими, еще не до конца сформировавшимися возможностями.

Мы наняли Пата Сестаро, бывшего юриста Комиссии, чтобы он помог нам в поиске подходящих компаний. Широкий и по своим объемам и по своей натуре, Пат напоминал мне Зиро Мостела, героя кинофильма "Продюсеры" (The Producers).

Он любил щеголять своими яркими подтяжками и разыгрывать роль финансового воротилы Так вот, Пат предложил, чтобы мы хорошенько присмотрелись к железнодорожной компании Chicago, Milwaukee, St Paul & Pacific Railroad

Большинство финансистов с Уолл-Стрит приняло бы его предложение с пренебрежительной усмешкой, так как в декабре 1977 года компания Milwaukee Road обанкротилась — в греши раз в своей истории В условиях подавляющей зарегули-рованности отрасли, агрессивности профсоюзов, запутанной бухгалтерской отчетности и большой разбросанности активов восстановление железнодорожных компаний после банкротств занимало многие годы Компания Milwaukee Roadrep-пела убытки в размере 500 тыс долл в день, и у нее были ты-<ячи и тысячи миль не приносящих прибыли и полуразрушенных путей Даже ее основные железнодорожные магистра-пи находились в таком запущенном состоянии, что на более чем 600 милях железнодорожных путей поезда могли ездить пс быстрее 10 миль в час В довершение всего своими неуклюжими попытками защитить интересы общественности прави-іельство сделало благополучную деятельность железных до-рої почти невозможной Решения о повышении тарифов на железнодорожные перевозки можно было принимать лишь с одобрения Комиссии по торговле между штатами, а такие повышения обычно вызывали гнев перевозчиков, соответственно, чем больше перевозок осуществляла неэффективная железнодорожная компания типа Milwaukee Road, тем значи-I ельнее были ее убытки

Когда компании объявляют о своем банкротстве, они раскрывают карты, и можно начинать новую игру Многие участники рынка предпочитают продавать имеющиеся у них пакеты акций компаний-банкротов но дешевке (некоторым из них даже запрещается владеть ценными бумагами банкротов), а это сбивает цену ниже реальной стоимости чистых активов. Так же и аналитикам свойственно терять интерес к происходящим в связи с банкротством событиям, вследствие чего усиливается неопределенность и, следовательно, расширяются возможности инвестора. Незначительные комиссионные при торговле облигациями обанкротившихся фирм делают такую торговлю непривлекательной для многих брокеров, что подрывает ликвидность и, опять-таки, еще больше расширяет возможности инвесторов.

Положение компании Milwaukee Road интриговало. Железная дорога была построена по принципу предоставления земельного гранта. Это означает: в качестве поощрения дальнейшего строительства дороги до западного побережья компания получила от правительства миллионы акров расчерченной на квадраты земли, прилегающей к железнодорожным путям. Железная дорога Milwaukee Road обеспечивала доступ к нескольким крупнейшим угледобывающим регионам на западе страны. Благодаря этому она становилась стратегически важным объектом приобретения для железнодорожных компаний с прочным финансовым положением. Если бы Комиссия по торговле между штатами последовала своему предварительному намерению и отменила запрет на прекращение эксплуатации железнодорожных путей, а также ускорила процедуру разрешения слияния компаний, железная дорога Milwaukee Road, несомненно, могла бы стать очень ценным приобретением.

Компания Milwaukee Road понравилась нам также потому, что железная дорога была сравнительно небольшой, и мы могли приобрести весьма значительную долю, дающую нам возможность влиять на все происходящее в компании. Сначала мы приобретали облигации, главным образом, обеспеченные первой закладной. В случае ликвидации железной дороги эти бумаги стояли первыми в очереди на выплату. Мы начали покупать облигации по ставке от 15 до 30 центов за доллар, рассудив, что, по всей вероятности, стоимости активов компании будет больше чем достаточно, чтобы осуществить выплаты по облигациям, включая проценты, начисленные с момента банкротства компании.

Как только мы стали обладателями значительной доли, я поехал в Чикаго, чтобы встретиться с руководством холдинговой компании Chicago Milwaukee Company, владевшей 96% акций Milwaukee Road. Я спросил ее финансистов, в какую сумму они оценивают стоимость железной дороги и ее акций. Ответ прозвучал быстро и недвусмысленно: ноль. В действительности, в балансе холдинговой компании была указана символическая стоимость железной дороги -- 1 доллар. Финансисты холдинга давно пришли к мнению, что ликвидация компании не даст достаточно средств для уплаты ее долгов, а значит, акционерам и подавно ничего не останется.

Руководство холдинговой компании имело крайне неверное представление о стоимости железной дороги. (Вот вам и информированность инсайдеров!) И это еще один пример, свидетельствующий о роли психологического восприятия в финансах: акции железнодорожной компании, считавшиеся финансистами холдинга совершенно бесполезными, в итоге обеспечили доход в 150 долл. на акцию! Несомненно, и финансисты, и руководство холдинга проявляли недальновидность, но у меня было подозрение, что здесь задействованы еще какие-то факторы. Разницу в восприятии можно объяснить разве что противоположностью мировоззрений, каждое из которых исходило из присущей ему логики.

Оценивая стоимость железной дороги, руководители холдинга основывались на ее прошлом. Они видели злосчастную историю ее убытков и банкротств, тысячи миль ненужных путей, годы, потраченные на неудавшиеся попытки совершенствования системы регулирования отрасли; исходя из этих данных они приходили к единственному выводу: железная дорога Milwaukee Road потерпела неудачу, и уже никогда не сможет приносить прибыль. Мы рассматривали ту же железную дорогу и видели за ней огромные активы, недвижимость и оборудование, которые можно было продать. Там, где руководство холдинга видело бесконечную зарегулированное-! ь, ограничения тарифов, требования профсоюзов, мы улавливали возможность изменений, которые позволили бы железной дороге вновь стать процветающей компанией. И кроме того, нас подзадоривала перспектива нового дела, намек на которое прозвучал в выступлении Шлезингера о политике в энергетической отрасли.

Такую же противоположность мировоззрений можно наблюдать во время "облагораживания" старых районов города и вселения туда представителей среднего класса. У жителей трущоб и гетто их район ассоциируется с преступностью и лишениями; они ждут не дождутся, когда им посчастливится уехать о пуда. Архитектор или застройщик, покупающий ветхую развалюху, видит ценное, когда-то величественное здание, которое можно купить за смешную цепу. Такой покупатель не помнит несчастий, выпавших на долю этого района; вместо этого он сосредоточивает внимание на его славном будущем. Тог же принцип применим к любой сделке па бирже: покупатель смотрит в будущее, а продавец часто отягощен знаниями о прошлом продаваемых бумаг.

Конечно, в жизни все не так просто. Район может оставаться серыми трущобами еще долгое время после того, как какие-то смельчаки пожелают привести его в порядок. Так и я искал недвижимость иа Бауэри в 1970-е годы, приобрел се, да все сі це ожидаю до сих нор, когда заработаю на ней несметные богатства...

Хотя компания Milwaukee Road и оказалась в итоге чрезвычайно выгодным вложением средств, на получение отдачи от нее ушло значительно больше времени, чем мы предполагали. Более того, она стала прибыльной по причинам, весьма далеким от тех, которые фигурировали в анализе, ставшем основанием для осуществления первоначальной инвестиции. Тогда нас подталкивали наши предчувствия относительно того, что железнодорожный бизнес вновь станет прибыльным.

Случилось так, что энергетический кризис пошел на спад, и правительство отказалось от своих планов увеличить потребление угля. И именно в тот момент, когда события в экономике, как бы понарошку, убивали в нас всякое стремление и ин-іерес к железнодорожным делам, наша догадка по поводу намерений правительства улучшить конкурентное положение железных дорог окупилась сполна.

В июне 1980 года Конгресс США принял Закон Стаггерса, разрешающий железным дорогам те виды деятельности — оіказ от эксплуатации путей, слияния и т.д., — в которых они прежде были ограничены. Вместо настороженного ожидания будущего, когда увеличение работ означало приумножение убытков, железнодорожные компании обрели возможность совершенствовать свои операции и повышать свою конкурентоспособность. Конечно, они и в дальнейшем действовали в условиях правительственного регулирования — железные дороги все-таки составляют часть жизненно необходимой инфраструктуры страны. Тем не менее вскоре стало ясно, что Никои Стаггерса создает самые благоприятные условия для Іідожеиий в железные дороги со времен перехода от парового днигателя к дизельному, произошедшего несколькими десятилетиями раньше. Я сразу лее вспомнил поучение одного из моих старых друзей: всегда лучше оказываться на той же стороне, на которой оказывается правительство.

Закон Стаггерса можно назвать "хорошим карибу" — непредвиденным событием, сработавшим на пользу инвестора. Впрочем, даже после такой приятной неожиданности было не совсем ясно, как дальше поступать с данной инвестицией. Ведь из-за того, что железная дорога -- банкрот, любые планы по ее ликвидации или продаже требовали одобрения управляющего имуществом компании-банкрота, федерального судьи, Комиссии по торговле между штатами. И все они должны были учитывать права инвесторов вкупе с другими факторами, в том числе интересами работников железной дороги и интересами территориальных общин, которые эта железная дорога обслуживала.

Вначале мы рассматривали компанию Milwaukee Road как относительно краткосрочную инвестицию, которая окупится ликвидацией активов железной дороги. По управляющий имуществом компании-банкрота — весьма компетентный человек по имели Ричард Огилви, в прошлом губернатор штата Иллинойс — отказался рассматривать возможность ликвидации компании, считая ее противоречащей интересам общественности. Тем не менее он разрешил компании отказаться от эксплуатации двух третей из принадлежащих ей почти 10 тыс. миль путей или продать их. Он также дал разрешение на продажу десятков тысяч акров земли, предоставленных железной дороге при прокладке железнодорожных путей Благодаря такому развитию событий отток средств из компании прекратился, и железная дорога стала еще более привлекательным объектом.

Мы постоянно корректировали нашу тактику, приспосабливая ее к новым изменениям. Когда стало очевидно, что продажа активов железной дороги даст более чем достаточно средств для удовлетворения претензий по облигациям, обязательства по которым выполняются в первую очередь, цены выросли, и мы продали наш пакет облигаций. Их курс мог подняться еще выше, но Тодд Лонг, наш юрист, сообщил нам, что законодательство о банкротстве не очень благосклонно относится к инвесторам, имеющим крупные пакеты и акций, и облигации (акции же компании обещали более существенный выигрыш). Кроме того, к тому времени во владении холдинговой компании оставалось всего лишь 2 млн. акций, находящихся в обращении, и, привлекая компаньонов, мы могли добиться полного контроля над компанией. И наконец, существует правило, согласно которому как только компания выплачивает кредиторам проценты по облигациям за предыдущие периоды, деньги начинают "перетекать" в акции компании.

Компания Oppenheimer потратила довольно много средств, чюбы приобрести акции. Был момент, когда мы владели при-Гнпг.штельно 25% выпуска, которые мы приобрели по средней цепе в 25 долл. за акцию. Чтобы добиться большего контроля над компанией, мы объединили свои усилия с умелыми и тающими инвесторами, такими как Питер Шарп. До этого Шири вместе с Джерри Грином приобрел гостиницу Carlijle Hotel, и они проявили большой талант, реализуя скрытую і ижмость этого известного нью-йоркского объекта недвижимости. Они переделали гостиницу в жилой комплекс, продали ышргнры, вернули средства, вложенные в ее приобретение, и получили значительный доход от данного объекта, почти не іиіожив в него собственных денег.

Я рассказал Шарпу о заинтересованности компании (>іч)сиІіеітег в приобретении компании Milwaukee, Road во ирсми нашего перелета во Флориду, где мы вместе занимались инвестированием в обанкротившуюся компанию — застройщика земельных участков (вот вам и пример долгосрочного инвестирования — теперь, через 25 лет, я все еще являюсь Председателем Совета директоров компании Avatar, созданной после банкротства своей предшественницы) Переговоры с Шарпом дались нелегко

При помощи Шарпа и других компаньонов мы в итоге получили контроль над более чем 40% обычных акций компании Milwaukee Road Несмотря па наличие такою пакета, у нас было всего одно место в Совете директоров, и нам пришлось упорно бороться, чтобы предотвратить планы Совета уменьшить нашу долю с помощью дополнительной эмиссии акций

В конечном итоге, наш пакет акций дал нам весомый голос п определении дальнейшей судьбы железной дороги (Как только становится ясно, что задолженности по банковским кредитам п перед держателями облигаций будут выплачены в полном объеме, держатели долговых обязательств теряют влияние па дальнейшую судьбу компании-банкрота Такое явление называ ется "вытеснением кредиторов" (cramming upward) И наоборої, если держатели долговых обязательств имеют основания уі верждать, что их законные требования не будут полностью вы полнены, они зачастую "вытесняют акционеров" (cramming down), по сути лишая их всех прав ) Кредиторы были выведены из игры, и голос акционеров становился более весомым Нам часто приходилось использовать наш голос, когда начали поступать предложения от желающих купить железную дорої у

В исюрии с железнодорожной компанией участвовало множество людей, и они в различное время играли в ней pi шающую роль Кроме Фингерхута, Сестаро и Шарпа, в де ті участвовал мой компаньон Джек Пэш Мы подключали cm время от времени, когда у нас не ладились переговоры

Как только мы добились господствующего положения с]>( ди акционеров, возникла опасная ситуация Огилви объявил, что он подписал заявление о намерениях продать железную

дорогу Milwaukee Road фирме Grand Trunk Railroad (отделению компании Canadian National Railroad) всего за 253 млн. долл. — сумму, в которую был оценен долг Milwaukee, плюс 100 мли. долл. займов и процентов по ним, начисленным с 1979 года. Чтобы предотвратить продажу железной дороги компании Grand Trunk, мы начали поиск других претендентов на ее покупку.

Вскоре мы отклонили предложение компании Chicago and Northwestern Transportation Company (C&NW), чье руководство предлагало больше, чем Grand Trunk, но значительно меньше той цены, которую, по нашему мнению, стоили активы компании. Мы потратили приблизительно 10 млн. долл. па юристов и экспертов, оценивавших стоимость железной дороги, и пришли к выводу, что она стоит от 360 до 670 млн. долл. — значительно больше первоначально предложенных сумм компаний Grand Trunk и C&NW. По это было только полдела.

В 1984 году к схватке подключилась фирма Soo Line (из группы компаний Canadian Pacific), и положение обострилось. Огилви оценил окончательное предложение компании Soo в 570,6 млн. долл. — лишь немногим больше, чем апрельское предложение компании C&NW. Затем компания C&NW сделала эффектный ход и повысила сумму своего предложения до 786 млн. — суммы, которая принесла бы доход свыше 200 долл. на акцию (на акции, стоимость которых всего несколько лет назад считалась равной нулю). Пользуясь полной поддержкой с нашей стороны, 17 октября 1984 года Огилви рекомендовал Томасу Р. Мак-Миллану, судье, рассматривавшему это дело о банкротстве, поддержать предложение компании C&NW. 21 декабря Комиссия по торговле между штатами пятью голосами против двух постановила, что предложение компании C&NW не противоречит общественным интересам (одновременно Комиссия подтвердила, что предпочитает вариант, предложенный компанией Soo Line), и мы уже почти поверили в свой успех. Но у компании Soo Line нашлись дополнительные аргументы. Ее юристы обратились к Мак-Миллану с заявлением, что высокая цепа предложения компании C&NW приведет к тому самому разделу компании Milwaukee Road, возможность которого суд ранее отверг. Судья Мак-Миллан оказался очень неравнодушным к канадцам. Перед оглашением своего решения оп отметил, какими преданными союзниками были канадцы во Второй мировой войне, и добавил, что если бы началась третья мировая война, США понадобились бы все друзья, которых можно привлечь на свою сторону. Могу поспорить, что заключение Мак-Миллапа оказалось, наверняка, единственным судебным решением, вынесенным по делу о банкротстве компании через 40 лет' после окончания Второй мировой войны, в котором вопросы национальной безопасности, относящиеся именно к этому периоду, послужили логическим обоснованием вынесенного решения. В любом случае в этот раз компании Soo Line из группы Canadian Pacific удалось одержать победу. Несмотря па замечания Мак-Миллапа по поводу национальной безопасности, он, по всей вероятности, прислушался к мнению Комиссии по торговле между штатами и последовал своей собственной (точной) оценке сравнительных возможностей этих двух претендентов.

В общем нам удалось предотвратить семь попыток покупки железной дороги, а также некоторые шаги руководства железнодорожной компании, такие как выпуск дополнительного количества акций, поскольку эмиссия повредила бы интересам акционеров. В итоге наша инвестиция оказалась чрезвычайно доходной. Даже после получения 150 долл. за акцию от компании Soo Line, холдинговая компания оставалась владельцем ценных земельных участков. В этом деле я использовал метод, усиоенный мной у Сая Шойера, — накапливал в компании до-MIO, достаточно значительную для того, чтобы иметь право решающего голоса.

Другие инвесторы также наблюдали за разворачивающимися баталиями, и по ходу дела некоторые из них приобретали цепные бумаги компании Milwaukee Road. Один крупный инвестор, удвоивший нашу долю, был богатым банкиром, наследником семейного банковского бизнеса, основанного еще в і іарой Оттоманской империи. Поскольку он извлекал выгоду и і тех миллионов долларов, которые мы тратили на исследования и гонорары адвокатов, я спросил его, не желает ли он покрыть часть наших затрат. Оп отказался, и я, окончательно разозлившись, сердито воскликнул: "Да, теперь я понимаю, как делают бизнес в Багдаде!"

Мы были не единственной фирмой, интересующейся компаниями-банкротами. В середине 1980-х годов было организовано несколько новых инвестиционных компаний и фондов, чьим заданием стало осуществление инвестиций в обанкро-швшиеся компании. А крупные фирмы, такие как Goldman Sachs, открыли у себя отделы, занимающиеся ценными бума-i.imh компаний, находящихся в "затруднительном финансовом положении".

Один из уроков, вынесенных из истории с компанией Milwaukee Road, — это важность понимания временного периода инвестиции. Описанные события происходили за несколько лет ни того, как курсы акций и облигаций подверглись существенным колебаниям, а значит, на некоторое время инвестиция в Milwaukee Road стала для наших инвесторов балластом, ухудшающим показатель дохода на вложенный капитал. Подобный "негатив" может подтолкнуть к преждевременному выходу из перспективного инвестиционного проекта— ведь всегда есть другие привлекательные возможности. Действует и феномен "ипвесторской усталости", которому подвержены все инвесторы, включая Джека Нэша и меня. Потратив многие годы на проведение встреч и кропотливое выяснение деталей и не видя определенного результата, многие инвесторы желают убежать п избавиться от этих проблем навсегда.

По мерс того как рынок начал признавать ценность компании Milwaukee Road, возникла еще одна интригующая проблема. Когда курс акции возрастает в три раза, перед инвестором встает вопрос: реализовать бумаги по возросшему курсу или оставить их у себя, рассчитывая на их дальнейший потенциальный рост? Некоторые применяют консервативный подход. Когди известного финансиста Андре Мейера из компании LazardFreres критиковали за то, что он слишком поспешно расстается со своими инвестициями, он отвечал: "Еще никто никогда не разорялся, удваивая свой капитал". По-своему он прав, но с моей точки зрения правильное представление о выгоде инвестиции дает не полученный на данный момент доход, а соотношение риска и вознаграждения в каждый данный момент времени, Цепа лее, уплаченная за акцию, не имеет значения.

В компании Oppenheimer всегда были желающие "зафиксн ровать" доход; но иногда мы предпочитали не расставаться с инвестициями еще долго после того, как их стоимость удваивалась; и наоборот, иногда мы держались за наши вложения слишком долго, когда курс бумаг уже падал. Мы, конечно, постоянно оценивали состояние нашей инвестиции, но все то время, когда, по нашему мнению, доходы от владения акциями значительно превышали риски, мы предпочитали не расставаться с инвестицией. Кроме всего прочего, такая тактики сокращала наши налоги. И мы ие продавали акции компании Milwaukee Road еще долгое время после того, как Canadian Pacific приобрела ее железную дорогу.

Даже у хороших инвестиций бывает такой период, когда рыночные силы устанавливают стоимость акций значительно ниже или значительно выше той стоимости, которую инвестор і читает справедливой; но инвестор должен в каждый момент уценивать потенциальные выгоды и опасности, а также соот-іиіствующий временной период. Этот принцип вновь возвра-Щ.1СТ пас к психологии, потому что влияние мыслей и чувств, і.к'іавляющих кого-либо в какой-то момент совершать покуп-| v или продажу, может включать в себя факторы, весьма дале-| не от оценки состояния компании или рынка.

 




Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 |

Оцените книгу: 1 2 3 4 5

Добавление комментария:






Информацию в электронную библиотеку yourforexschool.com добавляют исключительно для ознакомления. Если вы являетесь автором книги или компанией которая имеет права распространения и вы хотите чтоб на сайте не было вашей книги, то напишите в обратную связь и мы незамедлительно удалим её.

Копирование материалов сайта разрешено только с использованием активной ссылки на yourforexschool.com Copyright © 2010